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中国经济之谜:周期“消失”了吗?

一、中国经济的周期“消失”了吗?Wind数据显示,自2012年以来,中国GDP增速表现并没有明显的波动,其中2015年到2019年,20个季度数据相差不超过0.2个百分点。这一特征被人们称之为“周期的消失”。

中国经济之谜:周期“消失”了吗?

一、中国经济的周期“消失”了吗?

Wind数据显示,自2012年以来,中国GDP增速表现并没有明显的波动,其中2015年到2019年,20个季度数据相差不超过0.2个百分点。这一特征被人们称之为“周期的消失”。

图1 2012年以来中国实际GDP增速的变动区间快速收窄

中国经济之谜:周期“消失”了吗?注:实际GDP变动幅度为前后两个季度增速差的绝对值。数据来源:Wind.

我们进一步拆开分解GDP增速。按照支出法,将GDP增速分解为出口增速、固定资产投资增速和消费增速。很明显,GDP增速波动降低主要是由消费和投资贡献的,外贸的波动仍然比较大。但由于出口对GDP增速的拉动作用是最少的,所以出口的波动并没有明显地体现到GDP增速的波动当中。

图2 波动降低主要是由消费和固定资产投资贡献的

中国经济之谜:周期“消失”了吗?数据来源:Wind.

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我们再看消费和投资内部,哪些部分是导致波动降低的主要因素。首先看消费,在社会消费内部,所有细分项目的波动都呈下降状。相对而言,石油及其制品的消费的波动仍然较高。粮油、食品、饮料、烟酒类的波动最低。

图3 消费不同细项增速的波动率

中国经济之谜:周期“消失”了吗?数据来源:Wind、嘉实财富投资者回报中心

对于投资内部,2012年以来,投资的三驾马车的波动都有明显的降低。其中,制造业投资的波动是最低的,其次是房地产开发投资;基建投资的波动比较大;但制造业投资和地产开发投资占据了固定投资的70%左右。

图4 投资不同细项增速的波动率

中国经济之谜:周期“消失”了吗?

概括来说,中国经济大部分部门都出现了波动率下降的特点。贸易部门的波动仍然较大。

如何理解这种波动率下降?周期真的“消失”了吗?如果只看原始数据,似乎周期看起来消失了。但统计学家提醒我们,多数经济数据可以拆分为趋势、周期、随机扰动项,部分数据还有季节性。所以我们应该对数据进行拆分,看看趋势部分和周期部分到底长什么样。

二、到底是周期“消失”还是经济中枢下移?

我们对中国GDP增速数据做统计学处理,采用常用的HP滤波和BP滤波方法(所选参数符合季度数据要求)。由于2020年情况特殊,所以在HP滤波和BP滤波的过程中剔除了2020年的经济数据。

图5 不同滤波方法后中国实际GDP增速的周期部分

中国经济之谜:周期“消失”了吗?

图6 不同滤波方法后中国名义GDP增速的周期部分

中国经济之谜:周期“消失”了吗?数据来源:Wind.

从滤波结果来看,2012年以前,中国经济有周期,也有不少频率较快的短期波动,宏观经济运行稳定性相对较差。2012年以后,中国经济的波动减少了,仅有的波动更像周期。2012年以后,中国经济出现了两次周期。一次是2012年Q2到2015年Q3,周期顶部发生在2013年Q1。一次是2015年Q3到2019年Q4,周期顶部出现在2017年Q4。从周期的幅度来看,实际GDP的周期波幅有一定的下降,周期力量相对温和。名义GDP的周期波幅没有明显下降。所以我们或可以认为,中国经济的周期仍在。

图7 不同滤波方法后中国实际GDP增速的趋势部分

中国经济之谜:周期“消失”了吗?数据来源:Wind.

我们再看中国经济增速的趋势部分。图7展示了滤波后中国经济增速的趋势项。数据表现,中国经济增长中枢在2007年之后处在下行通道之中,2012年以来的下行或主要是经济潜在增速下降导致的。根据图2的数据,不难看出,主要经济数据包括消费、投资内部也会出现类似的特征。

通过对中国GDP增速数据进行滤波分析,我们认识到,中国经济的周期仍在,同时周期的波幅有一定下降。

中国经济之谜:周期“消失”了吗?

三、经济增长中枢下移的投资含义

那么,经济增速下移对资本市场意味着什么呢?

1.多数行业都会经历集中度提升。经济增速下移意味着,对于经济总体而言,蛋糕的扩大速度放缓了,靠天吃饭越来越难。随着经济增速中枢下移,竞争能力较差的企业可能会逐步退出市场。而竞争能力更强的企业则会活下来。蛋糕变大的速度在放缓,但终归是在变大的。所以剩下的企业可能会日子慢慢变好。这就是投资者常说的集中度提升的逻辑。优胜劣汰是集中度提升的主要推手。

2.行业分化拉大。与此同时,经济增速中枢下移的背后是行业内部的分化。有些行业困难要大一些,有些行业困难少一些。困难大一些的行业在集中度提升的情况下也可能缺少十分耀眼的投资机会。集中度的逻辑和行业蛋糕变化的速度之间应该会有一个平衡。

中国经济之谜:周期“消失”了吗?

3.消费和服务业对经济的贡献会越来越大。因为企业投资动能下降,工业增加值的增速会逐步下降。与此同时,前期经济增速带来的财富积累会提升消费能力。而消费以及相关的服务业对经济整体的贡献越来越大。

以上分析既有逻辑演绎,也有回望过去的经验归纳。更重要的是未来会怎样?未来很长一段时间,中国经济增速中枢下移可能仍是中国经济的主要特征,周期力量只会在特殊阶段(比如2020年疫情突发)扮演主角。那么行业集中度的提升、行业之间的分化、消费和服务业贡献提升的趋势可能还会继续。盈利能力的稳定性和真实的成长性或许会是更被看重的,盈利水平较高且盈利能力稳定的股票仍可能获得较多资金的青睐。

图8 中证800不同行业的盈利水平和盈利波动率

中国经济之谜:周期“消失”了吗?数据来源:Wind.

四、总结

通过对2012年以后中国GDP增速数据进行分解,我们仍看到了中国经济的周期规律。这一周期现象仍在,尤其是在名义GDP增速中,这种周期现象更加明显。因此,中国经济的周期没有消失。在未来一段时间,盈利的稳定性、盈利能力的质量会变得更加重要。

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作者: 网站小编

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